展望 2023 年， “稳信用”将面临怎样的政策环境？从总量出发，如何判断“稳信用”的趋向？ 从结构出发，中长期投放有无持续性，房地产的“堵点”能否打通？

　　展望 2023 年， “稳信用”将面临怎样的政策环境？从总量出发，如何判断“稳信用”的趋向？ 从结构出发，中长期投放有无持续性，房地产的“堵点”能否打通？

　　2022 年“稳信用”整体面临较大挑战，社融增速一波三折。经济下行压力骤增下，实体经济融资需求不足。尽管金融机构继续加大对实体经济的支持力度，但信贷投放因需求不足而几度呈现“上月冲量、下月回落”的态势。下半年国内经济虽已走出疫情“至暗时刻”，但以社融衡量的信用环境未有实质改善。展望 2023 年，“稳信用”将面临怎样的政策环境？从总量出发，如何判断“稳信用”的趋向？从结构出发，中长期投放的亮点有无持续性，难点能否得以解决？

　　本文首先分析 2022 年“稳信用”的特征，拆分社融及企业中长期信贷的结构变化；其次，从总量货币政策趋向与结构性工具的支持进展出发，探讨“稳信用”政策环境的趋向；而后，研究“稳信用”结构上的亮点与难点，回应市场对于制造业潜力、基建后劲、房地产走向的争议；最后，对 2023 年的社融增速做前瞻性的研判。

　　2022 年下半年以来，社会融资规模同比缩量，相比 2022 年上半年的结构特征也发生一定变化。具体来看：

　　一是，债券融资下半年同比缩量，对新增社融由支撑转为拖累。一方面，政府债前置发行“透支”。受政府债发行节奏错位的影响，下半年以来政府债净融资规模明显放缓，对新增社融由支撑转为拖累。另一方面，非金融企业的债券净融资下半年明显走弱：一则，地方政府隐性债务严监管持续医美咨询师专业知识，城投债发行明显缩量；二则，国内需求偏弱，且 PPI 价格较快下行，令工业企业利润的累计同比增速在三季度转负，中低评级的产业债融资情况亦不容乐观；三则，11月以来债券市场遭遇赎回冲击，信用利差较快上行，信用债二级抛售压力较大，一级发行也大面积被取消。

　　二是，表外融资下半年同比进一步多增，对新增社融的支撑增强。2022 年前 11 个月，表外融资的压降幅度显著弱于去 年同期，委托、信托、未贴现票据同比分别少减 0.5、1.03 和 0.06 万亿。一方面，政策性、开发性金融工具在 2022 年下半年集中投放，累计金额达 7399 亿元，其中以股东借款方式投放的资金被计入委托的统计口径。另一方面，在经济下行压力加大、资管新规过渡期基本结束后，金融监管的力度边际趋缓：

　　一则，据上海证券报 9 月 16 日报道 1，监管部门信托业务分类座谈会透露，未来融资类信托业务有望继续保留一定比例，而不是彻底退出；

　　二则，中国信托 业协会 11 月 7 日表示2，当前融资类信托业务已经逐步规范，行业高风险业务的风险暴露得到了明显的控制；

　　三则，央行及银保监会发布的《关于做好当前金融支持房地产市场平稳健康发展工作的通知》提出“信托支持房地产合 理融资”，进一步体现了监管态度的松动，对表外信托融资形成较强的利好。

　　三是，人民币信贷投放不强，结构性问题依然突出。一方面，2022 年以来表内信贷的“稳”很大程度上源于银行大量投放企业短期和票据融资。因 8 月前后监管对“票贷比”进行窗口指导，下半年票据融资规模相比去年同期缩量；但银行对企业短期的投放依然较多，前 11 个月累计同比增量达 2 万亿。另一方面，2022 年以来中长期投放整体缩量，主要受居民中长期投放的拖累；企业中长期下半年以来表现偏强，同比由拖累转为支撑。据央行金融机构投向统计报告，2022 年前三季度居民中长期同比少增 2.43 万亿元健身专业知识分享，其中个人住房余额同比少增约 2.34 万亿元，除房贷外的居民中长期消费同比少增近 1800 亿元，居民中长期经营同比多增超 900 亿元。

　　进一步地，企业中长期边际回暖，2022 年三季度单季度的同比增量达 0.69 万亿。结构上呈现三个特征：

　　一是，绿色领域，尤其是剔除基建的绿色领域（制造业相关部分）是中长期投放最重要的支撑所在。2022 年以来， 绿色高速增长的势头延续，三季度进一步提速至 41.4%。绿色的投放期限通常偏长，多数会被记入企业中长期，估算对三季度企业中长期同比增量贡献在 70%左右。拆分来看，截至 2022 年三季度，绿色中基建相关4 部分的余额同比增速为 21.1%，较 2021 年末提升 1.3 个百分点；剔除基建后的绿色领域表现更强，2022 年三季度末同比增速为 66%，较 2021 年末提升 13.3 个百分点，是中长期投放的重要支撑。

　　二是，基建领域的中长期投放力度增强。2022 年三季度基建领域的中长期投放较去年同期多增约 1066 亿元， 而 2022 年上半年基建领域中长期同比缩量约 3419 亿元。基建投放力度增强的背后是“稳增长”政策加码，对基建托底的诉求提升：一方面，2022 年 5 月下旬的国常会调增政策性银行额度 8000 亿元；另一方面，6 月 29 日和 8 月 24 日的国常会部署两批共 6000 亿元以上的政策性开发性金融工具，在补充基建项目资本金方面发挥了较强的支持作用。拆分来看，2022 年三季度单季度，绿色基建同比增量约 1000 亿元，传统基建相关同比略有增量；2022 年三季度末，传统基建余额的增速约 9.1%，较绿色基建 21.1%的同比增速低 12 个百分点。

　　三是，房地产企业中长期有所恢复，未进一步拖累。2022 年以来，房地产企业中长期持续处于收缩区间，一季 度至三季度末的同比增速分别-1.5%、-1.4%和-1.1%。边际上看，在“保交楼”诉求之下，三季度房地产企业边际 企稳，房地产开发单季度新增 1800 亿元，同比 2021 年三季度多增 3200 亿元，环比 2022 年二季度多增 2500 亿元。

　　预计 2023 年美联储加息的外溢效应减弱，国内核心 CPI 维持低位，有利于国内货币政策发力。外部环境方面，随着海 外经济衰退风险逐渐加大，海外通胀可能加速回落，美联储加息终点渐进，这意味着中国货币政策的自主性正进一步增 强。国内物价方面，核心 CPI 有望维持低位，预计 2023 年距离 2%的敏感水平尚远。历史上，社融存量同比增速往往领 先我国核心 CPI 约 3-4 个季度。尽管本轮社融增速自 2021 年四季度起震荡回升，但其斜率偏弱，对核心 CPI 的牵引力 不够。同时，CPI 租赁房房租项目受房地产周期的影响较大，2023 年房地产市场调整过程仍然存在不确定性，对核心 CPI 拖累或将持续。

　　未来一段时间，货币政策有必要维持宽松的流动性环境，进一步支持“稳信用”。一方面，货币政策助力稳增长、稳就业 的诉求依然较强。尽管中国经济已经走出 2022 年二季度的“至暗时刻”，但三季度的 GDP 增速运行于潜在增速以下， 四季度去年高基数叠加疫情散发影响，进一步回落压力显现。另一方面，货币政策有必要加码刺激内需，以对冲外需下 行压力。外需环境越发严峻，2022 年 10 月以美元计价的中国出口增速已经转负，11 月更是大幅负增长，意味着中国经 济复苏过程可能更为曲折，修复的斜率可能偏弱。

　　2022 年 12 月召开的中央经济工作会议对 2023 年货币政策的定调仍较积极。会议指出“稳健的货币政策要精准有力。 要保持流动性合理充裕，保持广义货币供应量和社会融资规模增速同名义经济增速基本匹配，引导金融机构加大对小微企业、科技创新、绿色发展等领域支持力度句子分享。”其中，“保持流动性合理充裕”的表述，在历史上对应于 2016 年、2019 年、2020 年和 2022 年，皆是货币政策相对宽松的年份健身专业知识分享。但货币政策发力的方向或更加聚焦医美咨询师专业知识，正如会议中提到，“小微企业”、“科技创新”、“绿色发展”将是货币政策“精准”支持的重点所在。就中央经济工作会议提出的货币政策要求， 央行副行长刘国强表示，“总量要够，明年货币政策的力度不能小于今年。需要的话，还要进一步加力，除非经济增长和通货膨胀超出预期”。

　　2021 年四季度至今，央行共创设碳减排支持工具、支持煤炭清洁高效利用专项再、科技创新再、普惠养老专项 再、交通物流专项再、设备更新改造专项再等 6 项结构性再工具，合计额度达 1.64 万亿。

　　当前看，结构性再工具的使用进展相比于央行曾提及的 2022 年目标存在一定差距。2022 年 4 月 18 日，央行及外 管局联合出台 23 条举措，全力做好疫情防控和经济社会发展金融服务，其中指出“加大再等结构性货币政策工具的 支持力度……预计带动金融机构投放多增 1 万亿元”。目前，支农再、支小再、再贴现 3 项长期结构性工具 投放情况尚可，但央行近一年新设的 6 项阶段性再工具投放并不理想。总体看，9 项结构性再工具在 2022 年前 三季度分别新增 2231 亿元、1396 亿元和 1123 亿元；考虑再、再贴现资金支持比例后，对人民币信贷的直接带动 作用分别为 2585 亿元、1690 亿元和 2084 亿元。如需实现央行全年带动人民币信贷多增 1万亿的目标，2022年四季度 需再带动人民币信贷多增 3641 亿元。预计 2022 年四季度再会加快投放，助力全年信贷目标的实现。

　　央行在《区域金融运行报告（2022）》中指出碳减排工具投放面临的困难在于：一是，目前针对碳减排的财政贴息、 奖励等配套政策措施不足，财政货币政策的协同支持力度有待提高；二是，碳核算、环境信息披露等工作专业性较强， 增加了银行人力、管理、系统开发、购买第三方服务等成本，且银行基层绿色领域人才不足，对一线信贷人员的专业能 力提出挑战；三是，碳信息共享机制有待健全，因其分散于发展改革、生态环境、统计等多个部门，信息孤岛下金融机 构获取碳信息存在一定困难。

　　此外，值得关注的是，结构性再工具部分为阶段性的支持，未来将“有进有退”。结构性再工具大量推出之际， 银行业金融机构对此也有一定分歧。原因在于，结构性工具的使用虽有助于“精准滴灌”，但其大规模的推出对银行 结构和资金成本的影响增强，反而可能在一定程度上“扭曲”信贷资源的配置，降低金融支持实体经济发展的效率。在 此背景下，2022 年二季度货币政策执行报告首次指出，结构性工具将“聚焦重点、合理适度、有进有退”。央行随后公 布结构性货币政策工具情况介绍，又进一步区分了长期和阶段性的结构性再工具。

　　2022 年以来，多家大型商业银行加大制造业中长期的投放力度。截至 2022 年三季度末，工商银行制造业余额 比上年末增加超过 8100 亿元，增幅 37.5%；建设银行投向制造业余额 2.2 万亿元，较上年末增加 5400 亿元，增幅 32%；农业银行制造业余额 2.28 万亿元，较上年末增加 5320 亿元，增长 30%。中国银行绿色信贷较年初增长约 36%、境内制造业增长约 18%，高于全行客户 10.78%的增长。交通银行制造业中长期较年初增加 1323 亿元，增幅达 50.65%。国家开发银行制造业 1-8 月较去年底增长 15.8%，增速显著高于全行平均增速。

　　制造业领域中长期是金融政策的重点支持方向。央行 2022 年第三季度货币政策委员会例会强调，“引导金融机构增 加制造业中长期”。当前，金融政策对制造业中长期的支持包括三个方面：一是 MPA 考核。央行在 2019 年第 一季度 MPA 的评估，将制造业中长期和信用纳入考核。二是结构性再。央行于 2022 年 5 月推出 2000 亿 元科技创新再，支持“高新技术企业”、“专精特新”中小企业、国家技术创新示范企业、制造业单项冠军企业等科 技企业，截至今年三季度末已投放 800 亿元。三是窗口指导。据证券时报报道，2022 年 9 月下旬，监管鼓励 21家全国 性银行在 1-7 月新增 1.7 万亿元左右制造业中长期的基础上，8-12 月再新增 1 万亿-1.5 万亿元制造业中长期， 各家银行制造业中长期增速原则上不低于 30%。

　　2022 年四季度制造业中长期的增量在于，央行新设的 2000亿元以上设备更新改造专项再有望较快落地。对企 业而言，设备更新改造专项再规定的投放利率为不高于 3.2％，且其中部分可享受 2.5%的中央财政贴息支持， 融资成本最低可降至 0.7%。对银行而言，设备更新改造专项再可享受央行 1.75%利率的等额本金支持，利率成本低 于支农支小再的 2%，资金支持比例高于科技创新再、碳减排支持工具的 60%，同样具备一定吸引力。在项目 来源方面，实行名单制管理，协调推进力度较大。由国家发展改革委依托推进有效投资重要项目协调机制，会同各 地方、中央有关部门和中央企业形成分领域备选项目清单。

　　短周期看，以制造业为代表的企业中长期内生需求往往随经济复苏而渐进回升。央行发布的季度银行家调查问卷中， 需求指数与企业中长期同比增速的走势较为接近，而货币政策感受指数与企业短期及票据融资相关。更具 体地，制造业需求指数与工业中长期（以制造业为主体）的同比增速相关性更强。而需求指数与表征经济 基本面的PMI 指数，在趋势和重要拐点上基本一致。由此看，企业中长期需求往往会随经济的修复而提升，可以近 似地用它衡量中长期信贷的内生需求。

　　2022 年二季度国内疫情强冲击下，需求指数与企业中长期增速共同下行， 三季度需求指数随国内经济的边际修复而提升。尽管近期冬季疫情病例增加、海外需求下降等不利因素对中国经济 复苏之路造成一定阻碍，但防疫政策松动后的国内消费有望渐进复苏、地产托底政策力度不断增强，2023年国内经济和 内生需求有望进一步回升。

　　中长期视角下，挖掘制造业潜在需求有必要亦有空间。党的二十大提出“推进新型工业化，加快建设制造强国”，而 十四五规划也明确要求“保持制造业占比基本稳定”。然而，当前制造业在全部中的占比，仍远低于其增加值在 国民经济中的比重，加快建设制造强国离不开金融的大力支持。央行在 2022 年二季度货币政策执行报告中的专栏表示， “制造业比重从 2010 年 17%趋势性下行至 2020 年 9%的势头得到遏制，2022 年 6 月末回升至 9.4%……有力支持 了制造业增加值占GDP 比重筑底企稳，由 2020 年低点的 26.3%回升至 2022 年 6 月末的 29%医美咨询师专业知识。”由此推算，2022 年上 半年，制造业在企业中的比重为 14.5%，较其在 GDP 中的占比低 14.5 个百分点，是制造业有待挖掘的潜 在需求来源。

　　2022 年 12 月召开的中央经济工作会议强调产业政策要“发展和安全并举”，并将“加快建设现代化产业体系”列为 2023 年的重要工作。我们预计，2023 年国内经济复苏将带动制造业需求回暖，结构性金融政策的强力支持也有望延续， 制造业的中长期潜力还将进一步释放，支撑制造业在企业中的占比进一步提升。

　　2022 年以来，基建投资积极发力，成为稳定宏观经济大盘的重要力量。除地方政府专项债资金的发行和投放外，政策性 开发性金融工具也是基建投资发力的重要引擎。6 月 29 日的国常会部署运用 3000 亿元政策性开发性金融工具，补充包括新型基础设施在内的重大项目资本金，或为专项债项目资本金搭桥；8 月 24 日的国常会在前期基础上再增加 3000 亿 元以上额度。

　　就政策性开发性金融工具对基建项目的带动作用而言，从目前政策性银行的公告看，农发基础设施基金涉及项目投资的 杠杆在 12 倍左右（2.31 万亿/1900 亿元），进银基础设施基金涉及项目投资的杠杆在 14 倍左右（1 万亿/684 亿元），或因 其优先支持了前期资本金不足的项目。截至 2022 年 10 月末，政策性开发性金融工具已投放近 7400 亿元，预计 2022 年两批政策性开发性金融工具所能拉动的基建项目总投资可达 7-9 万亿。

　　就其时间分布而言，政策性开发性金融工具的投向以传统基建为主句子分享，而交通、水利等重大项目施工周期在 3 年左右。

　　项目配套融资需求或随项目资金的消耗、建筑施工的展开而逐步放量，对后续基建中长期形成持续支撑。央行最新 发布的《2022 年第三季度货币政策执行报告》中，下一阶段主要政策思路中提出“多措并举推进政策性开发性金融工具 支持重大项目加快建设和资金支付，支持项目配套融资，扎实推动形成更多实物工作量”，相比此前的“依法合规用好”， 支持态度更强。报告专栏介绍，目前各银行为金融工具支持的项目累计授信额度已超 3.5 万亿元；第一批 3000 亿元金 融工具支持的项目在今年第三季度已实现全部开工建设，第二批金融工具支持的项目也将按计划在今年第四季度分批实 现开工建设，力争在年内形成更多实物工作量。

　　房地产企业融资相关政策思路迎来转变。2022 年 7 月因事件冲击，商品房销售复苏势头中断，房地产投资降幅扩大，这 对上游以黑色产业链为代表的原材料行业，下游以家具家电、建筑装潢为代表的消费品零售均产生较强拖累，政策端“保 交楼”诉求凸显。为推动房地产行业平稳健康发展，地产销售和房企融资端迎来一系列政策。

　　第一阶段（7月初至 8月中旬）：政策思路或以“保项目不保主体”为主。然而健身专业知识分享，地方政府压实交付责任与房企“要 生存”的目标可能产生冲突，房屋竣工面积虽有好转，房地产企业的信用风险却进一步蔓延，商品房销售依然疲弱。

　　第二阶段（8月下旬至 10月）：房地产销售端政策再加码，在房企融资方面也有支持。房地产销售方面，央行 8 月 22 日调降 5 年期 MLF利率 15bp；9 月末，阶段性放宽部分城市首套住房利率下限，并下调首套个人住房公积 金利率 15bp；财政部发文对改善型住房予以个人所得税的退税优惠。10 月以来，多地进一步松绑房地产销售政 策，部分地区的首套房利率降至“4”以下。房地产企业融资方面，8月 23 日首单全额担保民营房企债券落地 ——龙湖发行规模 15 亿元中期票据句子分享，中债信用增进公司为头部民营房企发债提供全额无条件不可撤销连带责任保 证担保支持；10 月 20 日，证监会相关人士表示，在确保融资不投向房地产业务的前提下，允许存在少量涉房 业务但不以房地产为主业的企业在 A 场融资。

　　第三阶段（11月以来）：房地产企业融资相关的金融政策更加积极，政策思路或已过渡至“支持优质房地产企业稳 健发展”。11 月 8 日，交易商协会称将继续推进并扩大民营企业债券融资支持工具（“第二支箭”），支持包括房地产 企业在内的民营企业发债融资，预计可支持约 2500 亿元民营企业债券融资，后续可视情况进一步扩容。11 月 9 日， 中债信用增进公司称，为进一步推动民营企业债券融资支持工具工作，加大对民营房地产企业增信服务力度，现在 开始公开受理增信项目（5 月和 8 月为“名单制”）。11 月 14 日，银保监会、住建部、央行联合发布通知，指导商 业银行向优质房地产企业出具保函置换预售监管资金。11 月 23日，央行及银保监会正式发布《关于做好当前金融 支持房地产市场平稳健康发展工作的通知》，对相关金融政策进一步细化、落实。

　　《通知》提出“鼓励金融机构重点 支持治理完善、聚焦主业、资质良好的房地产企业稳健发展”，在稳定房地产开发投放，支持开发、信托贷 款等存量融资合理展期，保持债券融资基本稳定，保持信托等资管产品融资稳定，积极配合做好受困房地产企业风 险处置等方面，对金融机构提出具体要求。11月 28日，证监会决定在股权融资方面调整优化 5 项措施，并自即日 起施行，房企融资“第三支箭”正式出台。

　　“支持优质房地产企业稳健发展”的政策意图逐渐明了，有助于改善民营房企的融资环境，间接有助于稳定购房者信心、 释放购房刚需和改善型需求，以推动房地产行业走向良性循环，更好实现“稳经济”、“稳就业”、“稳信用”的宏观目标。

　　随着金融政策的加码支持落地生效，2023 年房地产企业融资的规模和渠道有望迎来改善。目前政策执行进展较快：

　　“第一支箭”（信贷融资） 截至 2022 年 12 月 1 日，工农交建中邮储六大行，以及中信银行、上海银行、恒丰银行、 浙商银行、广发银行、兴业银行、广西北部湾银行、上海农商银行、宁波银行、浦发银行，共 16 家银行公开宣布 与房企签署战略协议，涉及房企达 57 家，意向性授信额度累计 27,596 亿元。

　　“第二支箭”（债券融资） 截至 2022 年 11 月 29 日，已有龙湖集团、美的置业、新城控股、万科集团、金地集团、 绿城中国等 6 家房企通过交易商协会（拟）申请增信发债，储架式注册发行规模合计 1040 亿元。

　　“第三支箭”（股权融资），截至 2022 年 12 月 1 日，已有 8 家房企相继公布股权融资计划，其中碧桂园、雅居乐宣布配股融资，福星股份、北新路桥、世茂股份等先后发布筹划非公开发行股票融资公告。

　　2022 年 12 月召开的中央经济工作会议对房地产相关的表述更为积极有力。会议表示“确保房地产市场平稳发展”，明 显强于 2022 年 7 月局会议的“稳定房地产市场”。对房地产企业，会议支持要“满足行业合理融资需求，有效防范 化解优质头部房企的风险，改善资产负债状况”，明确了对优质头部房企的支持，直指其“资产负债状况”，“保主体”的 信号更加明显。而后，央行副行长刘国强表示，“房地产既是当前重点领域也是薄弱环节，理应加大金融支持”；中财办 解读中央经济工作会议对于房地产的部署，表示“近期密集出台的政策措施将逐步见效，各项政策措施还将继续完善”

　　2022 年以来居民个人住房投放偏弱。2022 年前三季度个人住房增量 5900 亿元，较 2021 年前三季度 2.93 万 亿元的增量下滑八成。直接地，房贷投放受到住宅销售额下滑的影响，前三季度国家统计局口径商品住宅销售额同比收 缩 28.6%，远低于个人住房的下滑幅度。

　　同时，多地放宽公积金政策，对商业也有一定挤出效应。2022 年以来，多地“因城施策”，提升公积金的 最高限额、降低公积金门槛、支持公积金“一人购房全家帮”、允许“商转公”（洛阳、青岛）等相关政策出台。因 公积金的利率明显低于商业，对商业存在一定挤出效应。不过，考虑到公积金的体量远低于商贷（我 们估算，截止 2021 年末公积金在居民购房中的渗透率约 15%9），即便假设公积金的渗透率提升 1/3，对个 人住房的挤出效应也仅有 5 个百分点。

　　更重要的是，房贷早偿情形或在更多出现。中国货币网发布的个人住房抵押资产支持证券（RMBS）条件早偿率指 数能在一定程度上反映居民房贷的提前偿还情况。该指数自 2021 年末的 0.0757 升至 2022 年 8 月下旬的 0.1336，2022 年 11 月仍处于偏高位置。以此看，2022年居民个人住房投放较地产销售更弱，深层次原因或是在疫情封控反复、 不确定性较高的情景下，居民预期转弱，出现自发“缩表”行为。

　　可以针对房贷早偿情况做一个简单的测算。假设：1）2022 年前三季度，个人按揭共发放 4.2 万亿元（银保监会相 关部门负责人表示，1-10 月银行业累计发放按揭 4.84 万亿元）。2）个人按揭本金每年正常偿还的部分占 余额的 5% - 10%（隐含的按揭平均年限为 10-20 年）。央行金融机构投向数据表明，2021 年末个人住房余 额 38.3 万亿，那么 2022 年前三季度按揭正常偿还金额约 1.4-2.8 万亿元。根据“净增额 = 发放金额 – 正常偿还额 – 提前偿还额”，可测得 2022 年前三季度个人按揭提前偿还的金额约 0.8-2.2 万亿。

　　近期房地产及防疫相关政策正向积极的方向努力，“保交楼”及调控政策的松动或有助于房地产销售跌幅的收窄，而防疫 政策的优化或有助于减轻疫情对居民消费和预期信心的冲击，缓解居民的“缩表”压力医美咨询师专业知识。

　　往后看，个人住房有望在 2023年二季度迎来同比意义上的好转，随着政策效果逐步显现，预计 2023年的房贷增量 与商品房销售的缺口缩窄，弱势恢复至 2021年的五成左右（假设 2023 年的住宅销售额较 2021 年下滑 30%，公积金贷 款加大力度投放拖累为 5%健身专业知识分享，房贷早偿的拖累降至 15%）。

　　预计 2023 年新增社融约 36 万亿元，年末增速约10.3%（持平或略高于 2022 年末）。主要基于以下假设：

　　1）短期及票据 2023 年投放 7.6 万亿元，基本持平于 2022 年。货币政策维持宽松态势，助力短端信贷投放。

　　2）企业中长期 2023 年投放 11.2 万亿元，预计比 2022 年多增 1 万亿元。预计 2023 年制造业中长期投放 潜力进一步释放，基建项目配套持续支撑，而房地产企业开发的拖累趋弱。

　　3）居民中长期 2023 年投放 3.8 万亿元，预计比 2022 年多增 7000 亿元。预计 2023 年房地产政策逐渐见效将 助力销售弱势企稳、防疫政策优化将助力居民信心恢复，居民中长期需求增加、提前偿还情况减少。

　　4）外币 2023 年减少 2000 亿元，预计比 2022 年少减 2000 亿元。随着中美经济基本面态势逆转、货币政策由 分化走向收敛，人民币汇率有望企稳甚至回升，但外需下行对出口及外币需求仍有拖累。

　　核销：预计 2023 年核销规模升至 1.5 万亿元。2020 年因疫情影响，银行计提核销达 1.2 万亿元医美咨询师专业知识，而 2018、2019 和 2021 年的增量都在 1 万亿左右元。近一年（2021 年四季度至 2022 年三季度）核销规模约 1.16 万亿元医美咨询师专业知识，接近于 2020 年的计提力度。2023 年外需偏弱、经济弱复苏环境下，金融行业仍需加力支持实体经济。

　　政府债：预计2023 年政府债净融资 7.5 万亿元，持平于 2022 年。 1）公共财政方面，预计 2023 年赤字率设定在 3%左右，对应公共财政赤字约 3.9 万亿元，较 2022 年增加 5200 亿。 2）地方政府专项债方面，尽管 2023 年基建稳增长对专项债仍有较高诉求，不过因专项债余额已高达 20.4万亿元， 2023 年新增专项债额度或持平于近两年的 3.65 万亿元。

　　企业直接融资：预计 2023 年非金融企业境内股权融资、债券融资合计规模为 4.8 万亿元，较 2022 年多增 5000 亿 元。2022 年 12 月召开的中央经济工作会议部署的重要工作中，第三点是“切实落实‘两个毫不动摇’”，着力于恢 复民营企业信心。展望 2023 年，政策还将发力于畅通民营企业股权、债券融资，将有助于提升企业直接融资规模。

　　表外非标：预计 2023 年信托、未贴现票据、委托分别减少 4000 亿元、减少 1000 亿元、增加 2000 亿元， 三者分别较 2022 年少减 3000 亿元、基本持平、少增 2000 亿元。预计 2023 年金融监管趋松态势延续句子分享，融资类信 托压降趋缓，但无新增政策性开发性金融工具额度。

　　2022 年 12 月召开的中央经济工作会议强调，2023 年要“保持社会融资规模与名义 GDP 增速基本匹配”。我们估算， 2023 年 GDP 平减指数较 2022 年低 1 到 2 个百分点（从 3%降至 1%左右），2023 年实际 GDP 增速较 2022 年提升 2 个百分点（从 3%到 5%左右），从而 2023 年的名义 GDP 增速可能持平或略高于 2022 年。从保持社会融资规模与名义 GDP 增速基本匹配的角度出发，货币政策仍需加力支持实体经济，以实现社会融资规模增速的“稳”。

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